Методы расчета ставки дисконтирования

Одной из самых существенных и актуальных проблем, которую необходимо решать в процессе выполнения работ по обоснованию бизнес-плана является задача определения ставки дисконтирования для выполнения соответствующих финансово-экономических расчетов.

Ставка дисконтирования (коэффициент дисконтирования, норма дисконта) -

Дисконтирование — это процесс определения стоимости денежных потоков, относящихся к будущим периодам (будущих доходов на настоящий момент).

Ставка дисконта используется для определения суммы, которую заплатил бы инвестор сегодня за право присвоения будущих денежных потоков. Ставка дисконтирования отражает стоимость денег с учетом временного фактора и рисков.

Методы определения ставки дисконтирования всегда трудоемки и неоднозначны. Если структура проектов, отраслевые технологические нормативы, накопленная статистика, отраслевая практика финансирования известны, то, как правило, используются нормативные ставки дисконтирования, установленные в компаниях. Для оценки малых и средних проектов используется метод расчета срока окупаемости, причем акцент делается на анализе структуры и конкурентной среды проекта.

В теории и практике оценки бизнес-проектов предполагается, что ставка дисконтирования должна включать минимально гарантированный уровень доходности для инвестора, не зависящий от направлений инвестиционных вложений, коррекцию на темпы инфляции и степень риска конкретного инвестирования.

На сегодняшний момент существуют следующие известные современной науке и практике методы оценки денежных потоков и соответствующие им ставки дисконтирования:

Норма дисконта отражает скорректированную с учетом инфляции минимально приемлемую для инвестора доходность вложенного капитала при альтернативных и доступных на рынке безрисковых направлениях вложений. В современных российских условиях таких направлений вложений практически нет, поэтому по общему правилу норму дисконта можно считать постоянной во времени и определить путем корректировки доходности доступных альтернативных направлений вложения капитала с учетом факторов инфляции и риска.

Для быстрого расчета эффективности проекта и хорошим индикатором для ставки дисконтирования является стоимость кредитов для конкретного заемщика (инвестора). Основой для определения ставки дисконтирования являются фактические кредитные ставки и уровни доходности облигаций, имеющиеся на рынке. Но данные показатели нуждаются в существенной корректировке, связанной с риском самого проекта.

Следует отметить, что все перечисленные методы определения ставки дисконтирования, наряду с преимуществами имеют ряд недостатков. Поэтому в условиях отсутствия перфекционной методики невозможно получить достоверную и экономически обоснованную величину ставки дисконтирования. Для устранения этой проблемы необходимо все методы рассматривать как систему показателей и для повышения объективности и достоверности расчетов использовать не один, а два-три метода оценки.

Метод экспертных оценок основан на мнении специалистов – экспертов в области инвестиционного анализа, имеющих глубокие профессиональные знания в оценке и реализации отраслевых проектов или в оценке той или иной сферы бизнеса.

Метод экспертных оценок применяется в случаях оценки ставки дисконтирования для венчурного проекта, когда использование методов CAPM, модели Гордона и WACC невозможно. Суть экспертного анализа заключается в субъективной оценке различных макро, мезо и микро факторов, влияющих на будущую норму прибыли. Факторы, которые оказывают сильное влияние на ставку дисконтирования: страновой риск, отраслевой риск, производственный риск, сезонный риск, управленческий и т.д. Для каждого отдельного проекта эксперты выделяют свои наиболее значимые риски и оценивают их с помощью бальных оценок. Достоинством данного метода заключается в возможности учесть все возможные требования инвестора.

Однако нужно учитывать, что экспертный метод будет давать наименее точные результаты и может привести к искажению результатов оценки проекта. Поэтому при определении ставки дисконтирования экспертным путем или кумулятивным методом рекомендуется обязательно проводить анализ чувствительности проекта к изменению ставки дисконтирования. Тогда инвестор сможет более точно оценивать риски проекта и его эффективность.

Коэффициент дисконтирования можно рассчитать по уровню ставки рефинансирования и уровню инфляции в соответствии с методикой, заданной в пункте 7 приложения 1 Положения об оценке эффективности инвестиционных проектов при размещении на конкурсной основе централизованных инвестиционных ресурсов Бюджета развития Российской Федерации.1)

$$ 1+d_i=\frac{1+\frac{r}{100}}{1+\frac{i}{100}} \\ {\mbox{где: }} d_i ~-{\mbox{коэффициент дисконтирования без учета риска,}} \\ r ~-{\mbox{ставки рефинансирования, установленная Центральным банком Российской Федерации,}} \\ i ~-{\mbox{темп инфляции на текущий год, объявленный Правительством Российской Федерации.}} $$

Коэффициент дисконтирования, учитывающий риски при реализации проектов, определяется по формуле:

$$ d=d_i+\frac{P}{100} \\ {\mbox{где: }} d ~-{\mbox{ставка дисконтирования с учетом риска,}}\\ \frac{P}{100} ~-{\mbox{поправка на риск.}}$$

В указанной методике описана рекомендованная процедура определения ставки дисконтирования для анализа проекта и предложена следующая «лестница» рисковых премий:

Величина риска Цель проекта Поправка на риск, $ P $
Низкий Инвестиции в развитие производства на базе освоенной технологии 3-5%
Средний Увеличение объема продаж существующей продукции 8-10%
Высокий Производство и продвижение на рынок нового продукта 13-15%
Очень высокий Инвестиции в исследования и инновации 18-20%

Однако, следует учитывать то, что в данной методике в качестве стоимости капитала была взята ставка рефинансирования Центрального банка Российской Федерации (методика ориентирована на анализ государственных инвестиций). Для коммерческих предприятий следует ожидать, что ставка дисконтирования без учета риска проекта будет выше, а рисковые премии — ниже, таким образом применение методики ограничено осуществлением государственных инвестиций и не подходит для применения в бизнес среде.

Для проектов длительностью более 1 года коэффициент дисконтирования рассчитывается для каждого года отдельно и берется среднее значение. \\Например:

2015 2016 2017 2018 2019 2020 Среднее
Ставка рефинансирования $ r $ 14,00 14,00 14,00 14,00 14,00 14,00
Прогнозируемый темп инфляции $ i $ 14,60 8,10 5,20 5,20 5,20 5,20
Поправка на риск $ P $ 15,00 15,00 15,00 15,00 15,00 15,00
Ставка дисконтирования $ d $ 14,48 20,46 23,37 23,37 23,37 23,37 21,40

Пример расчета

Примем ставку рефинансирования $ r $ на уровне 11%, темп инфляции $ i $ на уровне 7,3%, вложения осуществляются в разработку инновационного продукта (максимальная поправка на риск $ P $ составляет 20%), тогда коэффициент дисконтирования без учета риска $ d_i $ составляет: $$ 1+d_i=\frac{1+\frac{r}{100}}{1+\frac{i}{100}}=\frac{1+\frac{11}{100}}{1+\frac{7,3}{100}}=\frac{1,11}{1,073}=1,0344827\ldots \approx 1,034 \\ d_i=1,034-1=0,034=3,4\% $$

Ставка (коэффициент) дисконтирования $ d $ с учетом 20% риска $ P $ будет составлять: $$ d=d_i+\frac{P}{100}=0,034+\frac{20}{100}=0,034+0,2=0,234=23,4\% $$

Раздел в разработке.

CAPM (Capital Asset Pricing Model, досл. с англ. модель ценообразования активов) - модель оценки капитальных активов. Была теоретически разработана в 50-е годы XX в. Г.Марковицем, и предложена в виде окончательной модели в 60-е годы У.Шарпом (1964), Дж. Трейнором (1962), Дж.Линтнером (1965), Ж.Мосином (1966) независимо друг от друга для оценки (прогнозирования) будущей доходности актива (акций, капитала) для инвесторов.

В качестве безрисковой ставки дохода в условиях работы на российском рынке принято использовать ставку рефинансирования Центрального банка Российской Федерации – 11% (на апрель 2016 г.).

1)
Постановление Правительства РФ от 22.11.1997 N 1470 (ред. от 03.09.1998) «Об утверждении Порядка предоставления государственных гарантий на конкурсной основе за счет средств Бюджета развития Российской Федерации и Положения об оценке эффективности инвестиционных проектов при размещении на конкурсной основе централизованных инвестиционных ресурсов Бюджета развития Российской Федерации»